Nery Persichini | Por qué no comprar el nuevo Bonar 2020
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Por qué no comprar el nuevo Bonar 2020

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El Bonar 2020 (AO20) finalmente llegó a la Bolsa. Luego de la licitación del martes 6, el jueves 8 de octubre el nuevo título en dólares debutó en el mercado. Esa jornada las 100 láminas de valor nominal cerraron en $ 1.360.

El AO20 engrosa la oferta de renta fija en dólares. Su vencimiento —el 8 de octubre de 2020— lo ubica entre las alternativas más cortas que había anteriormente: el Bonar X (AA17) en 2017 y el Bonar 2024 (AY24).
Al vencimiento, el AO20 pagará la amortización total. Esto quiere decir que el Bonar 2020 será un título «bullet», como el RO15 y el AA17.

Para volver atractiva la colocación, el gobierno ofreció una mayor tasa. En este sentido, el bono tiene un cupón anual de 8%, que se abonará semestralmente el 8 de abril y el 8 de octubre de cada año. Es un premio mayor que el que tenía el Boden 2015 y tiene el Bonar X.

Si se toma como referencia el precio en pesos, el AO20 permite al inversor paciente que espere a 2020, hacerse de dólares menos de $ 10.

A pesar de esto, el flamante título no sería tan atractivo para el inversor minorista. Por un lado, hay instrumentos de renta fija que tienen un cupón más elevado. Por caso, el Bonar 2024 (AY24) paga 8,75% y el Discount en dólares Ley Argentina (DICA) tiene una renta de 8,28% pero por los intereses capitalizados, el cupón llega al 11,6% anual.

Pero la desventaja también se aprecia en términos de rendimientos (TIR). Con los resultados de la licitación, la TIR del Bonar 2020 era de 9,2% anual en dólares. Cuando entró al mercado secundario, sin embargo, esa rentabilidad se comprimió notablemente a medida que se consolidó un alza del precio en dólares (AO20D) —se encareció de US$ 95,20 a US$ 102 en dos ruedas. El resultado fue la caída del rendimiento hasta 7,8%. A la fecha, esa tasa se ubica en 7,5%.

151016 curva bonos en dólares

Esta cifra pone al Bonar 2020 por debajo de la curva de rendimientos de títulos en dólares. A grandes rasgos, es una construcción que muestra si un bono está caro o barato en función de su rentabilidad y su duration modificada —medida de sensibilidad.

La teoría nos dice que los bonos que están por encima de la curva están desarbitrados. Esto quiere decir que son oportunidades porque a igual riesgo, tienen un premio mayor. El caso más destacado es el del Global 2017 (GJ17) que, por ser ley extranjera, tiene los pagos congelados por el conflicto con los holdouts.

La zona inferior de la curva muestra títulos sobrecomprados, por lo que su retorno es inferior a lo que le correspondería a su dosis de riesgo. Acá tenemos al Bonar X (AA17) que, por ser ahora el bono con el vencimiento más cercano, está acaparando todas las miradas. Y con la suba de precios, a esta zona se agregó el Bonar 2020.

Finalmente, el esquema de pagos “bullet” difiere mucho tiempo el pago del capital, cuestión que no pasa con otros títulos. Puntualmente, el Bonar 2024, con un cronograma de vencimientos más suavizado, empieza a devolver capital en 2019 —6 cuotas anuales de 16,66%. De esta manera, antes de cobrar la amortización del AO20, un tenedor de AY24 ya habrá recibido el 33% del capital, más los cupones respectivos.

En consecuencia, para los inversores que tiene un horizonte más extendido, recomendaría posicionarse en títulos más largos que están por encima de la curva.

Estos bonos desarbitrados son el Bonar 2024 (AY24) y el Discount en dólares Ley Argentina (DICA), cuyas TIRs en dólares son 9,4% y 9,8%, respectivamente.

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